证券及其他：1Q23业绩优于预期关注Q2环比改善趋势

时间：2023-05-04 14:34:13 来源: 中国国际金融股份有限公司

业绩回顾

(资料图)

证券行业1Q23 业绩优于我们预期（盈利优于我们预期17%）利润表：投资收入是同环比改善主因。1Q23 上市券商（41 家样本公司）合计收入同比+39%/环比+17%、净利润同比+86%/环比+82%、年化ROE同比+3.1ppt/环比+3.3ppt至7.3%；单季调整后收入结构来看，投资45%、经纪22%、资管10%、投行9%、净利息9%，投资收入改善明显、其余收入同环比均有一定程度下滑。个股层面，部分券商因去年一季度投资亏损呈现出更大业绩弹性，头部券商整体表现更稳健、盈利增幅偏低但ROE水平领先。

资产负债表：市场回暖下、行业整体重回扩表趋势。1Q23 上市券商总资产环比+4%，对应投资类资产环比+9%、占自有资产60.5%，融资类资产环比+1%、占自有资产18.1%，带动杠杆率环比+0.13x至4.04x；大券商中，中信、银河提升较多，中小券商里华林、东吴、浙商、国联杠杆提升明显。

发展趋势

资本类业务：指数回升带动投资收入全面改善。1）1Q23 行业投资收入同比扭亏/环比+145%至520 亿元、对应单季年化交易性金融资产投资收益率4.8%。1Q23 境内外主要股指同比大幅好转以及境内债券指数的环比回升，带动行业股债自营、科创板及PE跟投估值均现明显改善，同时头部及特色券商以客需为主的衍生品类业务加固业绩。2）1Q23 行业净利息同比-18%/环比-22%至109 亿元，或主因扩表带来负债端规模增长更快所致，其中两融表现平稳（期末余额同比-4%/环比+5%）、股质持续压降、信用减值保持低位（1Q 3.5 亿元/占税前利润0.6%）。

收费类业务：一季度市场活跃度仍有承压。1）1Q23 经纪收入同比-17%/环比-3%（vs. A股股基ADT同比-10%/环比+3%、权益型基金新发规模同比-40%），代销产品收入降幅或更大、边际佣金定价或仍有下行。2）投行收入同比-25%/环比-30%，或主要1 季度受IPO融资回落影响（A股IPO/再融资/债券承销规模同比-64%/+21%/-5%、港股融资额同比-55%/环比-78%）。

3）资管收入同比-3%/环比-8%，其中Q1 末非货基规模同比+4%/环比+1%，2 月末券商资管规模同比-16%/较年初-4%。

估值与建议

当前A/H券商交易于1.35x/0.65x P/B（4/28），处于过去十年估值的11%/8%分位，即使从过去五年一个相对比较低迷的周期平均估值来看，A股和港股也分别具备21%和26%的修复空间。综合4 月以来市场活跃度回暖、优于预期的1 季报表现、监管对于行业差异化/集约式高质量发展的引导（促进竞争格局优化和ROE改善），我们认为板块估值修复有望持续。

风险

交易额大幅萎缩、市场剧烈波动、监管政策不确定性。

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来源：2023.04.29

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